中医药市场从来不缺故事。
　　千余年岁月里，先有 " 神农尝百草 …… 一日而遇七十毒 " 传说，后有医圣张仲景确立六经辨证论治、李时珍编纂中药学巨著《本草纲目》，直至近代屠呦呦开创青蒿治疟，中药总是以守正出奇的姿态站在聚光灯下。
　　而在资本市场，中药板块同样星光熠熠，比如云南白药、片仔癀、同仁堂，每一个拉出来都是上百年的宏大叙事，也常常被投资大佬们拿来做戴维斯双击的例证。
　　但在疫情袭来的最近两年，要说耀眼的，还得数年轻的以岭药业（002603.SZ），靠着被国内外疯抢的连花清瘟，业绩、股价双双上扬，其创始人吴以岭亦身价大增。
　　《2020 胡润全球富豪榜》上，71 岁的吴以岭以 210 亿元财富，排名第 251 位，稳居石家庄的首富。
　　近期，中国香港地区疫情持续严重，首富和他的以岭药业再度行至浪潮之巅。
　　01 连花清瘟背后的 " 院士首富 "
　　梳理吴以岭和以岭药业的成名之路，是一个草蛇灰线，伏脉千里的过程，其中蕴含了多个关键节点。
　　1977 年，出生中医世家吴以岭带着父亲的叮嘱 " 为医要精求医术，切防庸医杀人不用刀 "，考上了河北医科大学中医系，毕业后被分配到河北省中医院，担任心血管科的一名内科医生。
　　一次偶然机会，他通过对一位冠心病患者的诊断，确定了虫类药在解除冠心病、心绞痛方面有良好疗效，并据此研发出治疗心脑血管疾病的独特处方 " 通心络 "。
　　手握济世悬壶的 " 财富密码 "，吴以岭不禁思考：如何才能让创新成果惠及更多人？一番思忖后，他决定就从通心络开始，把知识变成药物，走产业化道路。
　　1992 年，在租来的平房里，石家庄开发区医药研究所，即以岭药业的前身成立，吴以岭正式打响创业生涯第一枪。
　　至 1999 年，得益于一批销售铁军的强大攻势，通心络迅速走向市场，以岭医药集团初具规模。
　　从有单独披露的数据推测，以岭药业早期发展中，通心络 " 居功至伟 "。即便在产品线日渐丰富的 2008 年 -2011 年，其收入还能达到 6.4 亿元、7.17 亿元、9.21 亿元，对应营收占比 68%、44%、56%。
　　2003 年，吴以岭的人生第二次 " 开了挂 "。
　　彼时，非典肆虐，吴以岭率领团队开发出的连花清瘟胶囊，成为当时热销药之一，以岭药业逐渐名声在外。
　　

 

　　图源：以岭药业官网
　　据悉，从 2005 年到 2019 年，连花清瘟胶囊累计 18 次被国家卫健委、国家中医药管理局等部门列为治疗流感等呼吸道疾病的诊疗方案。
　　2020 年，新冠疫情爆发，连花清瘟胶囊作为医学观察期的推荐用药，又有钟南山院士、李兰娟院士、张伯礼院士背书，瞬间成了海内外的的 " 抢手货 "，吴以岭又一次获得命运的 " 垂爱 "。
　　以岭药业也在当年业绩大增，营收同比增长 50.76% 至 87.72 亿元，归母净利润同比增长 100.95% 至 12.19 亿元，股价年内最高涨幅超过 250%。
　　而在连花清瘟两次走上 " 神坛 " 的期间，吴以岭也完成着自身的名利双修。
　　2009 年，吴以岭当选中国工程院院士，而且是罕见的中医院士。
　　2011 年 7 月，以岭药业登陆 A 股，以当日收盘价 44.68 元 / 股计，吴以岭个人持股市值高达 60 多亿元，一举超越袁隆平，被冠以 " 院士首富 "。
　　不仅如此，以岭药业的上市还带动院士家族 " 共同致富 "，儿子吴相君和女儿吴瑞持股市值于上市当日收盘价计分别为 42.5 亿和 4.77 亿；除此之外，公司前十大股东中，吴以岭的哥哥吴以池、弟弟吴以红，侄儿吴相锋，姐姐吴希珍，四个人也都赚得盆满钵满。
　　

 

　　2020 年，伴随股价走势的突然陡峭化，吴以岭个人身价暴涨近 100 亿。
　　截至 2021 年三季度，吴以岭通过以岭科技间接持有以岭药业股份 31.53%、吴相君和吴瑞分别直接持有股份 20.81%、2.34%，三人一直为以岭药业的实际控制人。
　　按照 3 月 3 日收盘价计算，以岭药业总市值 439 亿元，吴以岭、吴相君、吴瑞的合计财富值高达约 234 亿元。
　　02 生于非典，盛于新冠不可抗力造就陡峭曲线
　　如果没有这次疫情，以岭药业大概还只是一只默默无闻的边陲小股，蹲在角落等待被大资金 " 临幸 "。
　　毕竟，在基本面支撑力上，2011 年 -2019 年，其营收从 19.53 亿元增长至 58.23 亿元，年复合增长率 14.64%；归属净利润从 4.54 亿元增长至 6.07 亿元，年复合增长率仅有 3.68%。
　　不到 5 个点的利润增速，确实算不上快，且在品牌、规模、资历上无法和云南白药、片仔癀、同仁堂并肩齐驱。故而，除了新股初期和 2015 年大牛市外的很长一段时间里，以岭药业股价都以低于发行价的数字横盘在底部。
　　直到疫情来临，以岭药业瞬间情绪高亢，股价从 2020 年开年的 7 元多冲到历史顶点 28.92 元（前复权），仅仅用了不到 4 个月。今年初，香港疫情来势汹汹，以岭药业重演该趋势，1 个月时间，股价从 16 元窜至 27.92 元。
　　而在这条大起大落的曲线背后，疫情是首当其冲的功臣。但抽离资本市场，我们看到以岭药业两大营收主力心脑血管类和抗感冒类产品收入增长起起落落。
　　2016 年至 2019 年，前者营业收入同比增幅分别为 18.31%、9.60%、1.10%、10.4%，后者营业收入增幅分别为 23.83%、-11.95%、84.98%、41.3%，均处于明显波动中。
　　不过，和消费者认知有所偏差的是，真正在以岭药业营收中当家的其实是以通心络胶囊、参松养心胶囊为代表的心脑血管类药物，并非大家熟悉的连花清瘟系产品。
　　

 

　　根据 2019 年报数据，心脑血管类药物对以岭药业的营收、利润贡献率分别为 53.36% 和 58.14%；抗感冒类药品的相应数据则为 29.35% 和 30.59%。
　　2020 年，这一局势则彻底被扭转，感冒呼吸系统类药营收占比 51.87%，超过心脑血管类药物营收占比 48.46%，大当家变成了二当家。
　　划重点，连花清瘟 2020 年实现销售收入 42.56 亿元，同比增长 149.89%，基本占据了公司总营收的一半，在零售终端的市场份额大幅提升至 9.86%。
　　也就是说，以岭药业这一波主要还是受不可抗力助推，并非内力的厚积薄发。
　　所以，到 2021 年，随着疫情被有效控制住，消费者购买恢复理性，虽然连花清瘟仍然延续上升势头，但增速已大幅放缓。
　　2021 年上半年，以连花清瘟为主力的呼吸系统类药同比增长 23.13% 至 24.92 亿元，带动以岭药业整体业绩回归常态。2021 年前三季度，其营收和归母净利润分别增长 25.81%、20.43%。
　　细化财务指标，头顶院士光环，怀揣通心络和连花清瘟两张 " 王炸 "，以岭药业的盈利能力不咋地。
　　

 

　　拉长财报周期，自上市以来，以岭药业的毛利率均在 60% 以上，最高的 2017 年甚至达到 68.05%，但最终落在手里的净利率却鲜少超过 15 个点。
　　分析原因，还是销售期间费用太大，常年漂浮在 50% 左右。这和公司一贯的销售见长有关，也是中医药行业普遍存在的现象。
　　2017-2018 年，政策压力促使以岭推动营销改革，销售人员从 2010-2018 年约 2000 人扩至 2020-2021 年约 10000 人，人效从 170-180 万元降至 2020 年的 80 万元。
　　03 被疫情改变的投资逻辑
　　从某种程度上来说，两次疫情，不仅让吴以岭和以岭药业如入 " 好风凭借力，送我上青云 " 之境，也改变了很多投资者的预期：新冠疫情后的以岭药业具有较好的成长性，甚至有不少人认为疫情前后的以岭药业简直就是两家公司。
　　那事实究竟如何呢？让我们站在理性层面抽丝剥茧。
　　目前市场有一种观点，连花清瘟借助疫情成功替代其他感冒药，其广谱抗病毒特性，成为 40 亿级全民 " 万金油 "，构建了一定的品牌壁垒，而药物具有心理信任和使用黏性，这让以岭药业产生了预防适应症等潜在增量的基础，后续增长曲线清晰。
　　但在节点财经看来，连花清瘟既属于疫情受益品种，销售峰值与达峰速度已然过去，而突发的疫情不管怎么都会结束，届时，没有人会有事无事找药吃，且该细分市场竞争极为激烈，连花清瘟这条业务线最多算平稳，难有大突破。
　　参考以前年份，连花清瘟对公司营收的拉动不过尔尔。华泰证券预计 2021 年连花清瘟收入小幅下滑至 38-39 亿元。
　　再来看看心脑血管类药物，由于现阶段我国心脑血管中成药仍为增量市场（全球最大老龄化市场），据《中国心血管健康与疾病报告 2019》统计，我国城乡居民心血管病死亡率不断提升，患病率处于上升期，各类心血管病患人数高达 3.3 亿。
　　

 

　　图源：开源证券研究报告
　　换言之，这条曲线的潜力和景气度应该优于连花清瘟类呼吸药物。
　　新品方面，包括津力达颗粒、八子补肾胶囊和夏荔苈等多个品种，历经渠道沉淀，已开启放量，后续 3-5 年有望保持高增速。如津力达颗粒 2020 年上半年在公立医疗市场中成药糖尿病用药中的市占率为 7.91%，位列第三；八子补肾胶囊 2016~2020 年收入复合增速 57.6%，2021 年上半年达到 160%。
　　谨慎乐观而言，以岭药业中长期逻辑可以期待，但短期有赖于风口延续，不好判断。
　　值得一提的是，在股价一路高歌猛进的进程中，以岭药业的大股东们也借机加快了减持动作。2020 年初，吴以岭家族成员及其高管，合计减持 1684 万股，累计套现约 3 亿元。
　　做学问做到院士，做生意做到上市，吴以岭无疑是成功的。如果非要用一句话来勾勒，有句玩笑似乎很合适，" 小孩子做选择题，成年人当然是全都要 "，医生、院士和企业家，消费市场和资本市场，吴以岭统统都要了？